自2016 年以来，A 股没有出现过如2006-2007 年和2014-2015 年那般波澜壮阔的指数级别行情，万得全A 指数整体呈现出不疾不徐的“慢牛”走势。从投资的角度来看，“结构性行情”成为大家经常谈论的关键词，行业轮动在A 股市场频繁上演，对于投资组合的配置作用越来越受到重视。我们认为在解决结构层面的投资配置中，对行业轮动的深入研究是破局的重要抓手，目的是在混沌中理清方向，在分化中骑乘趋势。

对于A 股的行业轮动，安信策略团队早在2018 年就开展系统性研究，形成一系列研究成果与实战落地模型，后续将和广大投资者陆续汇报。在开篇处，我们希望能与各位投资者交流对于行业轮动一些简要认知。献曝之忱，请益方家！

具体而言：

1、运用行业轮动的前提，首先要要承认行业轮动的实战作用。行业轮动本质目的是把握阶段内行业表现胜负手，在长时间多样本环境中经得起实战持续检验的行业轮动模型才是好模型。

2、安信策略行业轮动框架：1、总量驱动；2、盈利-估值驱动；3、资金交易；4、预期收益；5、产业链景气量化评估。1-4 是主要评估手段，具体应用根据上述顺序依次解决行业轮动问题。5 作为辅助参考，交叉验证。

3、从近两年实战检验上来看，盈利-估值驱动与资金交易框架胜率最高，产业链景气量化评估在估值不发生切换背景下胜率高。

4、狭义的行业轮动与风格切换是两回事，行业轮动的核心依据是景气，风格切换的核心依据是边际交易资金。

5、行业轮动首要考虑的是逻辑概率问题，而不是与拟合真相，胜率提高在于持续更新、完善、优化对于行业轮动的认知。

6、通过“大道至简”解决行业轮动是可遇而不可求的，同时寄希望于通过综合打分来解决行业轮动问题也往往非常困难。

7、短期行业轮动考虑边际景气变化胜率是最高的，季度层面才考虑估值，但是估值占比不宜过高。

结合前后变化，“股市美林时钟”对于行业轮动的十大启示1.时至今日，需要承认的是股市美林时钟依然是解决行业轮动最经典、最自洽且最受市场认可的行业轮动体系。一旦股市美林时钟在行业轮动上用发挥作用，往往是决定性。

2、追求基于“股市美林时钟”下A 股的行业轮动胜率，很多人认为核心是在于提升对经济周期以及通胀的准确判断和预测能力，这种强调认知差异的想法有可能是一厢情愿的。时钟前进的速度是不均匀的，甚至是跳跃的，当市场对两者不存在共识时往往所谓的“时钟”只是“镜中月，水中花”。

3.股市美林时钟运用的关键在于正确的时间做正确的事情，一般而言最佳窗口期在于重要经济数据获得验证的前半个月到后一个月左右。

4.股市美林时钟下国内经济周期大多表现为弱复苏，快繁荣，久通胀，慢衰退。各阶段平均持续5-8 月，繁荣期调高仓位果断出击把握机会；衰退期，调低仓位慢节奏找寻机会。复苏期看经济发展主线，繁荣期看需求边际增速，滞涨期看价格增长水平，衰退前期看需求刚性，衰退后期看景气反转。

5.股市美林时钟下行业轮动的核心依据是景气，与边际交易资金无关。前十年关注以营收和利润增速为核心的景气直接指标，即当期增速越高，轮动涨幅越明显；后十年则更加关注以核心投入产出比和ROE 为核心的景气间接指标，即可持续增速越高，轮动涨幅越明显。

6.复苏阶段，前十年风格层面金融>周期>成长>消费，胜率较高行业包括，银行、有色、地产、汽车、非银、采掘，后十年风格层面排序发生明显改变，成长>消费>周期>金融，胜率较高的行业包括电子、计算机、食品饮料、化工、有色。

7.繁荣阶段，核心主线是周期风格，排序为周期>消费>金融>成长，行业层面胜率较高的有：有色、钢铁、建材、食品饮料、机械、家电、银行。

8.滞胀阶段，风格上排序为消费>周期>成长>金融，必需消费优于可选消费，行业层面胜率较高的有食品饮料、家电、有色、化工。

9.衰退期，风格上以消费和科技成长轮动为主，成长>消费>金融>周期，行业层面胜率较高的有计算机、食品饮料、医药、电子、传媒、银行。

10 我国在04-12 年轮动以周期、金融行业为主，2012 年之后以消费和成长为主，反映在经济转型、产业结构升级背景下，从简单生产要素驱动转向依靠技术驱动和品牌驱动主导。2012 年之后股市美林时钟有效性下滑，核心在于忽略在中微观层面，尤其是产业趋势的变化以及基本面异质性的增强，使得估值与盈利的相关性变得复杂。换句话说，脱离产业的运行规律来分析行业轮动，得出的判断很有可能是片面的。

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（文章来源：安信证券）