主要内容：

油价四大不确定性，会如何演绎？A.俄乌局势扰动制裁加码，俄罗斯会否策略性减产？

IEA 警告4 月俄罗斯产量或下滑300 万桶/日。B.OPEC+ 5 月上调基线产量同时，会否释放真实产量？OPEC+具备单月大幅提高真实产量的能力，但在最大竞争对手美国产量恢复偏慢、OPEC 内部财政收入仍待恢复背景下，OPEC+可能不存在单月大幅提高真实产量动机。C.伊核协议谈判能否快速达成，能否快速释放产量？伊朗能源部长表示若协议达成，可在1-2 个月内达到最大产能(增量释放150 万桶/日原油供给)，但近日谈判再生波折。D.美国页岩油是否可能得到政策鼓励，再度快速增产？领先指标钻机数显示美国产量短期难以快速放量，美国民主党长期坚持的环保主张也对其本土产量恢复形成阻碍，但考虑到美国当前深陷滞胀泥潭，中期选举之前遏制通胀是美国当前经济政策的关键，页岩油是否年内可能充当起原油供给“兜底”角色，有希望也有不确定性。短期来看，其他产油国主体或难以提供匹配俄罗斯潜在减产幅度的增量供给，上半年油价可能仍将高位震荡。但从更长时间维度来看，一方面持续的高油价正在解放出开采成本较高的非OPEC+国家产能，在此过程中，份额已降至极低水平的OPEC 国家很可能重复2014 年或1985 年的竞争性增产保份额的竞争策略之中。尤其是在美联储加速紧缩、全球工业品需求降温的背景下，增产降价保份额对OPEC 传统产油国长期的石油收入前景更加有利，若下半年美国页岩油生产扭转为快速增产，甚至可能进一步强化OPEC 增产动机，原油供给下半年之后进一步释放比缩减的可能性更大，此时或可见油价阶段性回落。

短期输入性通胀压力下，双碳目标灵活度大幅提升，旨在保障国内供需为主定价的煤炭冶金产业链价格稳定，保障国内工业产业链供给能力韧性。高油价传导国内石化链条PPI，输入性通胀压力加剧，同时引发两大风险：1)我国石油化工产业链非国内闭环，高油价带来国内石化产业链中下游行业巨大的成本压力。2)成本抬升最终可能抑制内需反噬工业生产，去年以来大宗涨价相关产业链均出现工业生产走弱。在此背景下，今年两会为“双碳目标”提供了相当大的政策灵活度，强调立足以煤为主的基本国情，试图通过稳定国内煤炭供给稳定煤电价格联动关系，通过国内供需循环的煤炭冶金产业链价格稳定措施，争取国内工业品通胀压力小于海外发达国家，从而力图保障、稳定国内工业产业链供给能力的韧性，以争取在逆全球化的思潮中争取更为有利的工业体系地位。若未来煤炭供给能够有效增加并维持高位，“煤炭产能合理、产量充裕”的政策导向能够实现，则煤炭冶金产业链各行业产品价格的回落有望缓和PPI 涨幅，令中国PPI 涨幅有希望大幅低于主要发达国家。基准情形预计全年PPI 同比均值约4.0%，前高后低逐季下降。但如果煤炭保供稳价政策落实强度不足，PPI 可能超出基准情形水平。

上半年PPI 都可能进一步向CPI 消费品实现传导，可能再度形成一定的需求抑制效应。

二季度受俄罗斯原油可能减产的影响，高油价或令PPI 回落较慢，也可能向CPI 工业消费品和交通工具用燃料等分项形成直接的传导效应，可能推动未来四个月内整体CPI 同比上行近2 个百分点，预计6 月CPI 同比或达到2.7%的较高水平。而PPI 向CPI 强传导后，亦将带来较强的“需求抑制效应”。适逢二季度开始可选消费或随前期住宅竣工增速回落而形成内生性的下行压力，二季度国内居民可选商品消费需求难言乐观。但另一方面，生猪规模化养殖对生猪周期波动幅度有一定的平滑作用，加之肉类消费偏好变迁，亦强化了猪肉价格稳定性，预计本轮猪周期价格上行有限，适度缓和整体CPI 上行压力。

在疫情持续小幅抑制房租和服务价格的背景下，全年CPI 持续偏高的可能性较低，四季度或由高位逐步回落，全年CPI 同比均值预计约2.1%。若油价下半年持续高位，CPI 全年均值或达到2.2%，若油价下半年超预期下行，CPI 均值预计1.9%。

（文章来源：上海申银万国证券研究所）