一、消费复苏主线一：场景修复。疫情以来居民消费修复远弱于收入，2020 年和2021 年可支配收入减去消费支出后的结余明显高于历史趋势性水平，主要是部分消费场景受限导致支出减少。从居民八大类消费支出结构变化也可以看出场景类消费(线下、出行)恢复最弱。2022 年，我国疫情防控条件大幅改善，完全接种人口超过12.28亿人，新冠口服药Paxlovid 获进口注册，Omicron 的肺毒力有所下降。2 月18 日，国家发改委等14 部门印发《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》，要求进一步对服务业行业提出精准防疫要求，预计未来防控政策会更加优化、灵活有效，促进消费场景的修复。

二、消费复苏主线二：收入改善。经济正常运行下，决定消费的关键因素是收入，历史上居民消费占收入的比例在70%出头。疫情冲击经济增长和居民工资、经营性收入，也是消费偏弱的重要因素。稳增长是2022 年政府的重要诉求，经济景气度逐步回升将推动居民收入改善。中央经济工作会议提出2022 年“各地区各部门要担负起稳定宏观经济的责任，各方面要积极推出有利于经济稳定的政策”。央行自2021 年底以来已连续进行边际宽松操作，财政部门提出“为稳定宏观经济大盘提供有力支撑”，开年以来减税降费政策陆续出台，全国各地重大项目开工投资加快推进。预计经济将回暖，带动收入改善。

三、场景修复拉动服务消费，收入改善推升可选消费。场景修复将拉动服务消费进一步复苏，主要集中在交通、旅游、住宿、餐饮、电影、医疗。收入改善将推升可选商品消费，社会商品零售数据显示商品类消费当前的增速距离疫情前仍有差距，修复存在空间是确定的。至于有修复空间的品类，必选类的粮油、食品、饮料、烟酒零售增速已恢复到疫情之前，受益收入改善的拉动有限；而可选类消费预计将受益于收入回升的驱动，如服装、化妆品、日用品、家电音像器材、家具等。

四、通胀剪刀差改善利好消费板块业绩表现。未来消费需求回暖，猪周期上行，终端物价CPI 将有改善，而工业品价格预计逐步走弱，通胀剪刀差回暖，有利消费板块业绩。2021 年，消费偏弱和猪周期下行，终端消费物价疲弱，核心CPI 全年只增长0.8%，食品价格下跌1.4%，而工业品供给修复慢于需求，PPI 同比创出历史新高，消费类企业盈利承压。2022 年，预计随消费需求的回暖和猪周期逐步回升，终端物价将有改善，而工业品供需矛盾的缓和将推动其价格走弱，CPI-PPI 的剪刀差将有改善，消费类企业终端售价和成本两端受益。

风险提示：消费修复不及预期，疫情反弹。

（文章来源：中信建投证券）