本报告导读：

受大宗商品价格上涨和国内物流受阻、物资囤积等影响，3月CPI、PPI再超

市场预期。往后看，我们认为CPI年内上行趋势不变，猪周期仍是CPI上行的最大动能，但短期需求端疲弱将拖累核心CPI.输入型通胀压力下，PPI回落速度有所放缓，但整体下行趋势依然不变。

摘要：

CPI:3月CPI 同比涨幅1.5%，较2月提高0.6个百分点，高于市场预期。

环比上升0.0%，高于季节性。能源价格上涨带动非食品项远超季节性，粮油菜蛋奶价格上涨带动食品项略超季节性。受国际原油价格上涨影响，汽油、柴油和液化石油气价格环比涨幅进一步扩大。受国际农产品价格上涨和国内疫情反弹、物流受阻、物资囤积等因素影响，粮食、食用油、鲜菜、蛋类、奶类等食品价格环比涨幅明显强于季节性。

PPI:3 月PPI 同比上涨8.3%，涨幅较2 月回落0.5 个百分点，环比涨幅扩大至1.1%。输入性通胀导致生产资料价格环比涨幅扩大0.7个百分点至1.4%，上游原材料价格上行迹象明显。国际方面，3月俄乌冲突加剧推动国际大宗商品上涨，带动国内价格，其中石油天然气开采、石油煤炭加工、黑色金属采选、有色冶炼加工价格环比涨幅扩大。在国际大宗品普涨的背景下，国内方面，煤炭和钢铁价格小幅上行，煤炭采选、化学原料和制品、钢铁冶炼加工价格环比分别上涨2.5%、1.8%、1.4%。

PPI-CPI 剪刀差进一步收窄，PPI 向CPI 传导整体较弱。3 月PPI-CPI 剪刀差进一步回落至6.8%，PPI 向CPI传导整体仍然较弱。受制于需求疲弱，核心CPI 同比涨幅仍维持低位，PPI 向核心CPI 的传导并不显著。

CPI 展望： 年内上行趋势不变，猪周期仍是CPI 上行的最大动能，但短期受疫情扰动，需求端疲弱恐拖累核心CPI。

猪周期：截至4 月7 日，全国生猪均价小幅反弹至12.5 元/千克，但仍处于较低水平。猪粮比进一步跌至4.5 以下，养殖户亏损加速产能去化，利于年中附近猪价进一步反弹。

粮油菜蛋奶：3 月受国际农产品价格上涨和国内疫情反弹、物流受阻、物资囤积等因素影响，价格环比明显高于季节性，后续若国内疫情持续发酵，需要警惕短期内粮油菜蛋奶产品价格继续上冲。

核心CPI:3 月核心CPI 基本符合季节性，但国内疫情反弹预计将明显拖累消费复苏，短期内需求端疲弱恐拖累核心CPI，仍需关注疫情缓解后消费复苏对物价传导的拉动。

基准情形下，生猪全年均价14.6 元/千克，布油全年均价100 美元/桶，CPI 全年中枢约2.1%，个别月份高点将突破3%。短期通胀环境，难以构成货币政策制约。

PPI展望：输入性通胀压力下，PPI回落速度将放缓，但整体下行趋势大概率不变。基准情形下，PPI 中枢为5.0%，二季度均值在6.1%左右，全年下行趋势不变，四季度之前难以出现明显反弹。

（文章来源：国泰君安证券）