事件：2022 年3 月新增社融规模4.65 万亿元，强于预期的3.6 万亿元；社融同比增长10.6%，高于前值的10.2%；M2 同比上涨9.7%，高于前值的9.2%，我们认为：

整体看，本期超预期的金融数据指向政策发力对冲的效果开始有所体现：

企业贷款是主要拉动，结构上虽仍以短期为主，但也有一定边际改善。

本期企业贷款同比多增8800 亿元，多增贷款几乎全部来源于短期贷款与票据融资。而中长期贷款同比基本持平，但考虑到此前2 月中长期贷款大幅弱于去年同期，同时去年3 月中长期贷款基数较高，因此可以说本期企业贷款结构在环比层面上是有改善的。

政府债券是第二大拉动，同时财政下放的节奏有所加快。本期政府债券融资同比多增3920 亿元，与财政发力前置的预期相符。同时财政存款由前两期的高于季节性转为本期的弱于季节性，指向财政存款下放节奏有所加快。但值得注意的是，近期疫情反复可能对基建项目的开工产生扰动，高频的石油沥青装置开工率也指向基建项目落地建设情况仍待改善。

居民贷款是主要拖累，受地产低迷影响，居民中长期贷款仍较疲弱。

本期居民贷款同比少增3940 亿元，其中中长期贷款同比2500 亿元，指向居民购房需求仍然较弱。虽然近期陆续有地方放松购房相关政策，但高频的商品房销售数据仍未见明显改善。

往后看，疫情或对经济带来持续压力，政策有望进一步发力对冲疫情扰动。

我们在报告《中美周期“错位”时的资产配置》中提示，实体经济需求恢复与金融机构风险偏好回升是渐进的过程，需要政策提供持续的宽松环境予以支持，稳增长政策有望持续发力。当前来看，疫情反复的影响范围仍在扩大，本轮疫情较前几轮疫情反弹呈现出明显的影响范围更大、影响程度更深的特点，疫情对居民消费、企业的生产与投资均会产生影响，稳增长政策有望进一步发力对冲疫情扰动。

风险提示：新冠病毒变异超预期，疫情对经济影响超预期风险。

（文章来源：兴业证券）